3家眼科医院扎堆上市:一家公司年投广告超1亿元，毛利率高至4成

近日，辽宁何氏眼科医院集团股份有限公司、成都普瑞眼科医院股份有限公司、华厦眼科医院集团股份有限公司创业板发行上市相继获得受理。

2017~2018年，何氏、普瑞、华厦的两年营收复合增速分别为25.1%、21.7%、24%，两年扣非归母净利润复合增速分别为59.9%、144.2%、53.3%。

在业绩规模上，3家公司距离爱尔仍有较大的差距。

近日，辽宁何氏眼科医院集团股份有限公司、成都普瑞眼科医院股份有限公司、华厦眼科医院集团股份有限公司创业板发行上市相继获得受理。

随着眼科手术需求的增加，市场上有3家计划进行初次公开募股的公司近两年来业绩增速持续看涨。尽管如此，这些公司的业绩规模和盈利能力与行业市场先驱之间仍存在明显差距。它们希望通过IPO融资来扩大医疗机构的规模，并提升信息化水平。

医生观察指出，这些私营眼科诊所在过去几年就开始准备初次公开发行。由于创业板注册制度改革和炙手可热的股市行情，创造了IPO的很不错时机，因此它们集体提交招股书，希望登陆创业板。此外，投资机构需要解决资金变现问题，也是它们选择走上市道路的原因。

然而，招股文件显示，这3家公司在区域分布上各有侧重，在财务指标方面也有明显的优势和短板。何氏面临着存货较高的挑战，华厦由于长期借款较多导致资产负债率上升。而去年投入11%营收用于“广告宣传”的普瑞，则遇到了净利率过低的困境。

近视、白内障手术带动民营眼科医院崛起

在近几年中，国内眼科医疗市场蓬勃发展，有3家计划上市的公司都取得了令人瞩目的业绩增长。从2017年到2018年，Howard、Puri和Huaxia公司的两年营业收入复合增长率分别为25.1％、21.7％和24％，而两年净利润归母复合增长率分别为59.9％、144.2％和53.3％。

近两年，国内眼科医疗龙头爱尔的营收、扣非归母净利润复合增速也分别达到了29.4%、35.7%。

在财务表现方面，有3家企业与爱尔眼科之间存在着明显的差距。具体来说，2019年，何氏眼科、普瑞眼科和华厦眼科的营业收入分别为7.46亿元、11.93亿元和24.56亿元，而爱尔眼科则高达99.9亿元；相应的，它们的扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润分别为0.67亿元、0.56亿元和1.94亿元，而爱尔眼科则为14.29亿元。

同爱尔一样，3家拟IPO公司均为民营医疗机构。谈及民营眼科医院崛起的原因，北京鼎臣管理咨询有限义务公司创办人史立臣认为，它们主要是从公办医院系统中切割市场份额。

据医学医生史立臣指出，总体而言，公办医疗机构在技术、专業人才和医疗设备方面具有明显优势。然而，由于公办医院的医疗需求量大于供给能力，这导致患者就医时常面临较差的体验。此外，民营眼科诊所通常擅长近视矫正手术、白内障手术、眼部护理等常见眼科治疗项目。对于需要进行更为复杂眼科手术的患者来说，他们可能更倾向于选择前往公办医院就诊。

医疗策略咨询机构Horizon Care的创建者赵鸿也指出，眼科治疗的核心在于飞秒激光手术和白内障手术。华夏有大量近视患者，因此飞秒手术市场一直巨大，但初公办医院并不提供飞秒手术，这为民营眼科诊所提供了机会。

招股书显示，屈光（即手术矫正近视、远视等屈光不正状态）项目、白内障项目、视光服务（即视功能检查、眼镜验配等）项目，正是3家公司的主要收入来源。

2019年，何氏、普瑞、华厦、爱尔的上述三类业务收入占总营收的比重，分别为71%、83.7%、62.9%、72.3%。

不过，几家企业在这三类业务上各有所长。

在这些公司中，何氏在白内障领域存在竞争力不足，其毛利率为34.01%（与其他4家公司的均值36.92%相比）；普瑞在视光服务方面的盈利能力较弱，毛利率为45.99%（低于均值52.19%）；华厦在屈光和白内障项目上表现不佳，毛利率分别为45.35%（低于均值52.19%）和32.25%。

爱尔这三类业务的毛利率均高于4家公司平均值，故其在2019年以49.3%的综合毛利率先进于其他3家公司。

至于净利率，爱尔（13.8%）继续名列前列，何氏（10.81%）、华厦（8.87%）处于中间梯队，普瑞（4.11%）则排名垫底。

据搜狐财经报道，一家公司的财务数据显示，该公司的净利率较为偏低，主要原因在于其销售费用，尤其是广告宣传推广费用过高。具体来看，2019年，该公司的广告宣传推广费用高达1.34亿元，占营收的比例为11.24%，而同行业4家公司的平均值为6.55%；销售费用率达到21.36%，而同行业平均值为14.99%。

3家公司的核心区域市场不尽相同

对于自身毛利率低于爱尔的原因，何氏、普瑞都提到了爱尔的规模优势。

何氏认为，其综合毛利率低于爱尔，主要系爱尔为国内性眼科专科医院，规模效益明显、盈利能力较强所致。

普瑞指出，该公司的主要经营活动毛利率低于爱尔公司。这主要是因为普瑞公司新开设的多家医院的收入无法覆盖相关成本。相比之下，爱尔公司已经上市多年，拥有规模优势、集约优势和优势。此外，普瑞公司的视光服务业务规模和盈利能力均不如爱尔公司。

根据旗下医疗机构的数量统计，爱尔的规模相当庞大。近年来，通过收购其并购基金孵化的医院，爱尔实现了快速扩张。截至2019年底，其合并财务报表中的国内医院数量为105家，门诊部数量为65家。此外，在上市公司体系之外，爱尔眼科并购基金同时拥有275家医院和37家门诊部。

不过，3家拟IPO公司的营收规模，与它们旗下医疗机构的数量并不总是正相关。这反映了它们差异化的发展路径。

根据招股书披露的数据，到2019年底，何氏旗下的一级和二级眼保健服务机构（包括中心医院、地市级医院、县市级医院和能够进行手术的门诊）总共有33家，而初级眼保健服务机构（包括眼视光门店、诊所和没有手术室的门诊）的数量则达到56家。

截至2019年末，普瑞的眼科医院、眼科门诊部数量分别为18家、3家。但在2019年，何氏的营收比普瑞少了4.47亿元。

何氏眼科的商业模式，是参考分级诊疗理念构建的初级眼部健康医疗服务模式。其起源于辽宁沈阳，目前已实现辽宁省内各地市级医院的齐全覆盖。然而到2019年底，其在辽宁省以外地区仅有2家医院管理公司、3家医院、2家诊所以及1家眼镜销售公司。

而起源于川渝之地的医疗机构普瑞，则采取了侧重重点城市的战略。截至2019年末，除了位于川渝眉山与乐山的2家医院、位于皖川庐江的1家门诊部外，普瑞旗下的医疗机构均位于省会城市或直辖市。

源自华夏福建厦门的医疗机构“视华医疗”，秉承着国内发展的使命，覆盖了一线到四线城市。截至新统计数据显示，该机构已经建立了51家眼科医院，同时还在筹建1家新的医院，并且设立了18家视光中心。这些医疗机构中，有16家坐落在省会城市、直辖市和计划单列市，另外32家分布在华东地区。

然而在赵衡看来，当前阶段华夏尚无企业能够实现医疗服务的国内覆盖，它们所做的都是区域性市场。比如视觉健康的核心市场在中南、西南地区，在上海的表现一般。何氏、华厦也在某些区域市场拥有较大的市场份额。“但实际上这已经足够了，因为国内市场你也吃不下来。”

抢占IPO窗口期，3家公司拟募资新建医院

资产质量方面，同花顺数据显示，3家公司的应收账款周转率均高于爱尔。但何氏的存货周转率仅为5.91次/年，低于普瑞（10.98次/年）、华厦（16.89次/年）、爱尔（13.81次/年）。

何氏公司表示，其库存周转率较为缓慢。这一情况一方面是因为该公司主要采用自建模式开设新的医疗机构，导致处于培育阶段的医疗机构的库存周转率低于成熟阶段的水平；另一方面，视光服务业务收入占比较高，而在视光服务中，视光材料的库存周转率要低于诊疗类产品。

事实上，普瑞医疗、华厦医院新建医疗机构的方式同样以自建为主。因此，直至2019年底，何先生医疗、普瑞医疗、华厦医院的商业声誉分别为0元、0.49亿元、0.51亿元，占总资产比例分别为0、5%、24%，商誉减值风险较小。

而近年来通过并购大举扩张的爱尔，截至2019年末其商誉高达26.38亿元，占总资产之比为22.2%。

从资本结构上看，3家公司似乎也不是很缺钱。

截至2019年末，何氏、普瑞、华厦的资产负债率分别为12.9%、23.8%、46.9%，持有的货币资金及交易性金融资产分别为5.43亿元、2.11亿元、3.51亿元，一年内到期的有息负债分别为0元、0.02亿元、0.6亿元。

华厦的资产负债率较高，主要因为其长期借款较多。截至2019年末，华厦的长期借款为2.07亿元，该借款被用于厦门医院的扩建。

那么，3家公司此时选择创业板IPO的原因是什么？

业务发展是它们首要考虑的因素。招股书显示，何氏、普瑞、华厦分别拟募资4.94亿元、2.86亿元、7.79亿元。它们的募资用途主要为新建眼科医院及视光中心、信息化建设、补充流动资金。

在眼科医院领域，何氏眼科计划筹集1.37亿元用于扩建沈阳眼科医院，另外拟筹集0.81亿元新建北京和重庆眼科医院；普瑞眼科计划筹集0.3亿元用于改建哈尔滨眼科医院，同时筹集0.74亿元新建长春眼科医院；华厦眼科计划筹集0.61亿元新建天津眼科医院。

在视光中心方面，何氏拟募资2.35亿元新建67家视光中心，其中30家位于辽宁省；普瑞无新建计划；华厦拟募资2.3亿元新建200家视光中心，其中103家位于华东地区。

此外，何氏、普瑞、华厦分别拟募资0.41亿元、1.02亿元、2.04亿元用于信息化建设。普瑞、华厦分别拟募资0.8亿元、2亿元用于补充运营资金。

至于它们在上周扎堆向创业板提交招股书，史立臣认为这主要是由于创业板注册制改革的契机。其实，民营眼科医院从前几年就开始筹备IPO，但之前的IPO审核特别严格。

赵衡也表示，现在是比较好的IPO窗口期，目前已经有一些眼科医疗机构上市，而且股市也比前两年好了一些。

史立臣还称，这些民营眼科医院之前进入了很多投资机构，投资方需要变现，而上市是出色的变现方式。

根据招股书披露，何氏的资金支持方包括财政部主导的先进制造产业投资基金、信中利资本、A股上市公司机器人、东软控股、华大基因等。普瑞的投资方包括红杉资本、华夏人寿等有名机构。华厦的机构合作伙伴之一是启鹭投资，其股权结构中涉及的主要股东包括中金资本。